随着重启汇改,人民币汇率稳定甚至小幅升值,预示着央行可能改变前期的“宽价格、紧数量”的方式,调整为“紧价格、宽数量”。
欧洲危机的爆发,使全球流动性争夺重新白热化。5月份以来,中国宽松流动性也惊现逆转,短缺凸现出乎预料。
表面看来,一是一系列的流动性回笼手段累积的边际效应开始显现。银行超储率随之大幅下降。2010年一季度,金融机构超额准备金率下降明显,由上季度的3.13%降至1.96%。估计6月末该比率可能已低于1.5%。二是资本市场扩容对冲并锁定了市场较为宽松的流动性。2010年1至4月,股市筹资累计金额23 009亿元,同比增加1696亿元;2010年1至5月,债市累计筹资47 829亿元,同比增加22 615亿元。三是房地产调控政策使得房市成交锐减。5月,京沪深商品住宅销售环比、同比均出现大幅萎缩,而居民买房一直是企业周转流动性的重要渠道。
朱镕基总理十八大经典话语盘点(组图) 部委联合打击囤地囤房 更深层次的原因则基于两点。一是流动性供给渠道转换。2009年信贷强势主导的货币环境发生深刻变化,被动投放的基础货币充当了新的流动性来源,外汇占款是左右基础货币投放的一个关键因素。而5月新增外汇占款1315.64亿元,同比下降46%,较4月环比下降54%,同时创下去年8月以来的新低,导致流动性“风云突变”。二是流动性传统提供方供给能力已今非昔比。6月,国有商业银行首次由长期以来的资金提供者,变为需求方。截至6月22日,国有商业银行当月资金累计净融入9478亿元,而上月资金累计净融出7146亿元。这种反差与其日趋中长期的资产结构变化有关。大型银行“差钱”无疑加剧市场恐慌效应。既然资金供需面的变化并非假象,那么,此前过剩的流动性去了何方？2009年中国在加杠杆,而2010年是降杠杆,这“一上一下”导致整体流动性下了一个台阶。一方面,增量流动性与经济增长大体匹配;另一方面,流动性创造能力萎缩。
笔者认为,流动性或将在7月份触底,重现升机。流动性转暖可以从被动和主动两个层面理解。
从被动角度而言,一是实体经济对流动性需求放缓。2010年第一季度全国银行家问卷调查显示,该季贷款需求指数66.9%,较上季度回落2.2个百分点。5月份,房地产投资占固定资产投资的20%左右,仍左右着固定资产投资增速。除了房地产外,其他行业和领域的投资依然不振。由于经济增长的动能逐渐减弱,伴随着经济的惯性下滑,企业利润的增幅必将明显缩窄。二是短期资本仍将缓慢流入。其一,市场上的人民币升值预期可能再度强化。央行从6月19日重启人民币汇率形成机制改革。人民币重启浮动之旅。尽管央行表示要参考一揽子货币,但短期内央行让人民币对美元汇率保持不变甚至贬值的可能性很小。其二,总体外贸顺差仍然可观。1—5月,外贸顺差累计增加353.9亿美元。全年仍会达到1000亿美元以上。其三,中国或面临新一轮全球定量宽松的冲击。美联储5月9日宣布,重启在2008年金融危机期间采用的一项货币互换机制,使得美元更容易流向全球资本市场。而欧洲央行在5月10日更前所未有地宣布将购买政府债券。全球重新陷入对印钞机失控的忧虑。笔者认为,虽然已难现大规模的短期资本流入,但缓慢流入或成为今后的发展态势。
从主动角度而言:伴随一季度经济景气程度峰值的达到,二季度开始,国内经济开始步入增速放缓通道。
整个下半年而言,货币政策的全面转向,很难发生。短期内央行数量型工具可能由此前净回笼转为净投放资金,暂时缓解货币市场流动性过度紧张的状况,待资金面过度紧张缓解后,央行数量型工具很可能重新恢复净回笼资金,以实现今年M2 同比增速17%左右的目标,但就整个货币政策的节奏和力度而言,可以笃定较之上半年将趋势性放缓。
从上一轮加息周期的经验看,在存款利率提高之前,3个月期和1年期央票利率都在见底之后缓慢上行了大约1年的时间,并超过一年期存款利率。本轮加息时机最早将在今年四季度。随着重启汇改,人民币汇率稳定甚至小幅升值,预示着央行可能改变前期的“宽价格、紧数量”的方式,调整为“紧价格、宽数量”。
